企業(yè)轉(zhuǎn)型就像拔牙，是要付出代價的，這點金蝶國際（以下簡稱“金蝶”）深有體會，其正謀求從傳統(tǒng)企業(yè)管理軟件（ERP）到云服務(wù)的轉(zhuǎn)型。用金蝶掌門人徐少春的話來說，“軟件是金蝶的過去，云才是金蝶的未來”，而轉(zhuǎn)型經(jīng)歷陣痛在所難免，從前不久發(fā)布的2019年財報便能發(fā)現(xiàn)端倪。

財報顯示，2019年全年營業(yè)額達33.25億元，同比增長18.4%，凈利潤為3.72億元，同比下滑9.6%，金蝶交出了一份增收不增利的成績單，而且凈利潤自2016年來連續(xù)增長3年后，首次出現(xiàn)下滑，轉(zhuǎn)型代價著實不小。

具體來看，金蝶主要有兩大業(yè)務(wù)板塊：發(fā)展多年的ERP軟件業(yè)務(wù)、從2015年開始發(fā)力的云服務(wù)業(yè)務(wù)。前者營收為20.11億元，同比增長2.7%，占到總營收6成，后者則實現(xiàn)收入13.13億元，同比增長54.9%，占總營收比例為39.5%。

不難看出，占大頭的ERP軟件業(yè)務(wù)已陷入增長停滯的狀態(tài)，反觀處于成長期的云服務(wù)業(yè)務(wù)成為增長引擎，拉動金蝶整體營收保持兩位數(shù)增長，代表其轉(zhuǎn)型初見成效。

仔細研讀這份財報后，關(guān)于金蝶的現(xiàn)狀和前景，我簡單談4點：

一、2020年云業(yè)務(wù)虧損恐加劇

金蝶云轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略取得一定成績有目共睹，無論是服務(wù)客戶數(shù)量的增加還是云服務(wù)業(yè)務(wù)營收占比的提升（從2016年的18%提升到2019年的39.5%），都代表云轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略在穩(wěn)步推進，但不得不面臨一個扎心的事實，即利潤承壓。

不僅自身面臨虧損加劇，從2018年虧損1.24億元增加到2019年虧損1.71億元，申萬宏源研報指出，由于金蝶云蒼穹產(chǎn)品持續(xù)研發(fā)，2020年金蝶云服務(wù)業(yè)務(wù)虧損可能繼續(xù)擴大，開始盈利的時間點尚不明確，而且拖累公司整體凈利潤表現(xiàn)，2019年同比下滑9.6%，給金蝶敲響了警鐘。

當(dāng)然，金蝶云服務(wù)虧損的原因并不神秘，即成長期需要高額投入，主要集中在銷售推廣費用和研發(fā)費用，前者占據(jù)總開支的半壁江山，性質(zhì)是員工薪酬，為了獲取新客戶，必須加大銷售激勵；后者占比從2018年的14%上升到2019年的18%，為了提升客戶續(xù)費率，加大產(chǎn)品研發(fā)力度勢在必行。

金蝶CFO林波表示，為了保證云服務(wù)業(yè)務(wù)未來的增長，金蝶在2020年還將繼續(xù)加大銷售激勵支出和研發(fā)投入。這意味著，云服務(wù)業(yè)務(wù)成本居高不下的局面仍將延續(xù)，即便其仍保持高速發(fā)展，營收也無法覆蓋成本，虧損是大概率事件，至于會不會像申萬宏源預(yù)測的虧損加劇，還需要進一步觀察。

二、2020年金蝶將達成目標但利潤下降

2019年，金蝶ERP軟件業(yè)務(wù)、云服務(wù)業(yè)務(wù)收入呈現(xiàn)六四開，林波希望能夠在2020年把營收結(jié)構(gòu)翻轉(zhuǎn)過來，云服務(wù)成為公司主要收入來源，即完成管理層早就制定的營收占比六成的目標。他透露，2020年金蝶整體目標收入為35-45億元，其中云業(yè)務(wù)目標收入21億元，占總營收60%。

這意味著，2020年云服務(wù)收入增速將至少達到60%，而老本行ERP軟件業(yè)務(wù)收入將面臨最高30%的下滑。在我看來，正如賺錢比花錢難，ERP軟件業(yè)務(wù)收入下滑容易實現(xiàn)，辦法是2020年開始停止K/3、KIS等傳統(tǒng)ERP產(chǎn)品的新簽銷售，它們在2019年分別貢獻1.8億元、3.9億元。

相比之下，云服務(wù)收入增長60%相對困難。不過，考慮到2019年其增速已達到54.9%，加上金蝶已明確會加大銷售激勵支出和研發(fā)投入，實現(xiàn)起來問題不大。其實，營收結(jié)構(gòu)的巨變是金蝶加速云轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略的直觀體現(xiàn)，而轉(zhuǎn)型力度越猛，面臨的陣痛不可避免就越大。

試想一下，2020年金蝶營收較2019年小幅增長，成本反倒明顯上升，凈利潤自然更不好看。林波也不得不承認，隨著K/3、KIS等傳統(tǒng)產(chǎn)品業(yè)務(wù)退出，2020年公司預(yù)計會減少3億元利潤。

金蝶云服務(wù)板塊可以進一步細分為企業(yè)云服務(wù)、財務(wù)云服務(wù)、行業(yè)云服務(wù)及其它。其中，企業(yè)云服務(wù)是重中之重和營收擔(dān)當(dāng)，包括面向大企業(yè)的金蝶云蒼穹和面向中大及成長型企業(yè)的金蝶云星空。

前者起步較晚，2018年8月才發(fā)布，2019年實現(xiàn)營收近6000萬元、新簽約合同數(shù)130個；后者則在2015年推出，2019年實現(xiàn)收入8.68億元，累計客戶數(shù)量超過1.38萬家，客戶續(xù)費率達到90%。在我看來，二者都面臨非常棘手的拓展新客戶問題。

一方面，金蝶云蒼穹起步不久，拉新比續(xù)費更為迫切，喜提130個新合同看似成績亮眼，實則新客戶比例僅為47%，必須充分挖掘潛在上升空間。要知道，付費能力更強且相對穩(wěn)定的大客戶是SaaS服務(wù)盈利的關(guān)鍵，SaaS行業(yè)未來競爭重點也在高ARPU值的大中型市場，這也就解釋了為何金蝶將加大在金蝶云蒼穹業(yè)務(wù)的戰(zhàn)略性投入。

另一方面，隨著傳統(tǒng)ERP軟件5年使用期限到期，金蝶原有線下客戶面臨更新財務(wù)系統(tǒng)和上云的需求，金蝶云星空肩負將ERP老客戶轉(zhuǎn)化為云服務(wù)新客戶的重任，不容有失，加上其本就不錯的續(xù)費率，將帶動整體客戶數(shù)量、營收的向上突破。毫不客氣地說，金蝶云服務(wù)業(yè)務(wù)盈利的關(guān)鍵在于金蝶云星空，而金蝶云星空成敗的關(guān)鍵在于拉新、續(xù)費齊發(fā)力。

四、金蝶市場份額下滑且兩度遭做空

前不久，金蝶官方高調(diào)地曬出連續(xù)4年（2016-2019）斬獲整體企業(yè)級SaaS、SaaS ERM和SaaS財務(wù)云三料冠軍，其傲嬌的底氣來自《IDC中國半年度企業(yè)應(yīng)用軟件市場跟蹤報告（2019年上半年）》，而同樣是這份報告，還披露了金蝶官方不愿面對、不想言明的尷尬的一面，即市場份額持續(xù)下滑。

隨著競爭加劇，金蝶市場份額逐年降低，第一的含金量越來越低。2017-2019年，金蝶在SaaS ERM市場占有率從17.5%下降到13.9%，SaaS財務(wù)云則從43.6%下滑至28.4%。一邊加速云轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略一邊領(lǐng)先優(yōu)勢被削弱，難怪金蝶會受到各方質(zhì)疑，尤其是接二連三被做空。

去年3月，有“股壇長毛”之稱的David Webb在其個人網(wǎng)站上發(fā)布報告稱，金蝶股價在過去兩年中翻了三倍有余，但深挖發(fā)現(xiàn)，金蝶其實是一只泡沫股票。隨后，David Webb從金蝶國際關(guān)聯(lián)貸款方、房地產(chǎn)投資、所得稅減免等多方面做空。

4個月后，David Webb再度出手，發(fā)布做空文章稱徐少春在業(yè)績期完結(jié)10日前減持，暗指其違規(guī)減持。根據(jù)聯(lián)交所權(quán)益披露，徐少春6月19日在場外以平均價8.4元減持6000萬股，總金額為5.04億元，個人持股由24.07%降至22.26%。根據(jù)上市規(guī)則，公司董事不得在年度業(yè)績公布前60日內(nèi)買賣公司股份，季度或半年度業(yè)績則為之前30日內(nèi)不得買賣股份。受此影響，金蝶在下一個交易日股價一度下跌超16%，創(chuàng)2015年7月以來盤中最大跌幅。

與過去幾年小步快跑相比，今年金蝶轉(zhuǎn)型將更為激進，有望實現(xiàn)ERP軟件業(yè)務(wù)、云服務(wù)業(yè)務(wù)收入六四開到四六開的既定目標，但這只是階段性成果，并不代表其轉(zhuǎn)型成功。我認為，金蝶轉(zhuǎn)型真正成功的標志是從成長期進入成熟期，即實現(xiàn)穩(wěn)定盈利且市場份額止跌回升，注定道阻且長，不得不承受又久又痛的轉(zhuǎn)型陣痛，這對于徐少春是個不小的考驗，且行且珍惜！