一、世界范圍的僵尸企業(yè)

2012年以來，中國經濟進入新常態(tài)。在需求側方面，消費者日益追求個性化、品質化的商品或勞務；然而在供給側方面，很多地方政府和企業(yè)仍然依賴擴大投資、增加要素投入的粗放型增長模式。需求和供給之間形成了突出的結構性矛盾。從2016年開始，中央把供給側結構性改革作為經濟體制改革和宏觀調控的主要方向。供給側結構性改革的主要任務是“去產能、去庫存、去杠桿、降成本、補短板”。五大任務之首就是去產能，而去產能的重點就是處置僵尸企業(yè)。

事實上，處置僵尸企業(yè)不僅是當前經濟工作的重要抓手，而且是迫在眉睫的難題。2018年底，國家發(fā)改委、財政部等十一個中央部委聯合發(fā)布了《關于進一步做好“僵尸企業(yè)”及去產能企業(yè)債務處置工作的通知》，明確要求各級地方政府在2020年之前完成僵尸企業(yè)的債務處置工作。2019年4月，國家發(fā)改委、工信部和國家能源局又聯合發(fā)布《關于做好2019年重點領域化解過剩產能工作的通知》，要求各地在2020年完成鋼鐵和煤炭兩個重點領域的僵尸企業(yè)處置工作。因此，2019年是處置僵尸企業(yè)的攻堅之年，而2020年是處置僵尸企業(yè)的收官之年。在此背景下，我們有必要從理論上了解僵尸企業(yè)的識別、原因以及處置對策。

其實，僵尸企業(yè)的出現是一個世界范圍內的現象。20世紀90年代，日本在資產價格泡沫和股市泡沫破滅之后，陷入了長期的衰退，出現了“失去的十年”。經濟學者們普遍認為，主要原因就是日本存在大量的僵尸企業(yè)，占用了大量銀行貸款，甚至擠出了優(yōu)秀的企業(yè)，出現了“逆向淘汰”，從而阻礙了經濟恢復。

在日本之外，全球發(fā)達國家或發(fā)展中國家同樣存在僵尸企業(yè)現象。經濟學界第一個提出“僵尸企業(yè)”（zombie）概念的人是美國經濟學家肯尼（Edward Kane）。他指出，20世紀80年代，美國儲蓄貸款業(yè)陷入危機，尤其表現為“僵尸”儲貸機構尾大不掉，并且不斷侵蝕健康機構的利潤。如果把一般會計準則（GAAP）下有過嚴重經濟損失的儲貸機構都看作是僵尸企業(yè)的話，那么美國儲蓄貸款業(yè)的僵尸機構有600多家，涉及資產1300億美元，占行業(yè)總資產的12%（Kane，1987）。

根據日本經濟新聞的報道，一個叫Quick FactSet的機構調查了世界主要地區(qū)大約26000家上市公司（非金融企業(yè)）的財務狀況，按照連續(xù)3年利息支出高于營業(yè)利潤的標準判斷僵尸企業(yè)，那么2018年世界主要地區(qū)的上市公司中有5300家是僵尸企業(yè)，占全部樣本企業(yè)的五分之一。相對于2008年，十年期間僵尸企業(yè)數量翻了一倍。從地區(qū)分布來看，歐洲最多（1439家），美國其次（923家）。亞洲的僵尸企業(yè)數量較大，其中印度為617家，韓國為371家。

二、如何識別僵尸企業(yè)

通常認為，僵尸企業(yè)是指那些持續(xù)虧損、扭虧無望，主要依靠政府補貼或銀行貸款續(xù)命的企業(yè)。但是，識別僵尸企業(yè)是一門技術活。

目前政府部門對僵尸企業(yè)的定義是，持續(xù)虧損三年以上的企業(yè)。這一官方標準直觀、簡單，易于操作，但是存在著一些問題。

第一，有些新興行業(yè)中的成長型企業(yè)在成立最初幾年都很難實現盈利，容易被誤判為僵尸企業(yè)。例如，中國最大的物流企業(yè)之一京東自2011年以來持續(xù)多年虧損。

第二，該指標容易被操縱。例如，地方政府可以對連續(xù)兩年虧損的企業(yè)進行定向補貼，避免被識別為僵尸企業(yè)或者從股市退市。

經濟學界的主流方法是從銀行信貸的角度來識別僵尸企業(yè)。Caballero、Hoshi和Kashyap三位經濟學家在《美國經濟學評論》（AER）提出了一種識別僵尸企業(yè)的方法，學術界稱之為“CHK方法”（Caballero等，2008）。CHK方法認為，如果一個企業(yè)為自己的債務所支付的利率非常低，甚至低于市場最低利率，那么這個企業(yè)與銀行之間的借貸關系就是非正常的，這個企業(yè)極有可能是依靠銀行貸款才能生存的“僵尸企業(yè)”。但CHK方法也不是完美的。一方面，它可能導致“誤傷”。一些經營狀況良好的大企業(yè)往往能夠以低于市場平均利率的價格從銀行獲得優(yōu)惠貸款，同時政府為了扶持新興產業(yè)，會向一些成長型企業(yè)發(fā)放低息貸款。另一方面，它可能導致“漏網之魚”。例如，有些企業(yè)雖然看起來實際利率屬于正常水平，但實際上其利潤并不足以支付貸款利息，全靠向銀行“借新貸還舊息”來維持，而CHK方法并不能識別出此類僵尸企業(yè)。

為了彌補CHK方法的缺陷，兩位日本經濟學家Fukuda和Nakamura增加了兩個標準。第一個標準是“盈利標準”：如果企業(yè)的息稅前收入超過最低應付利息，則不被識別為僵尸企業(yè)。于是那些盈利能力良好但實際利率較低的企業(yè)就不會被錯誤識別為僵尸企業(yè)。第二個標準是“持續(xù)信貸標準”：如果企業(yè)第t年的息稅前收入低于最低應付利息，并且在第t-1年的外部債務總額超過其總資產的一半的前提下，在第t年繼續(xù)借貸，那么該企業(yè)就屬于僵尸企業(yè)。于是那些沒有盈利能力，全靠“拆東墻補西墻”的企業(yè)就無法成為漏網之魚了。這一改進方法不妨稱為CHK-FN方法。與官方標準相比，該方法有兩個優(yōu)點：一是從事前識別，具有預警價值。就好比一個人有沒有病，不能等到進醫(yī)院了才發(fā)現，而應該事前通過驗血來識別。二是識別標準不容易被操縱，企業(yè)或政府不太容易通過作假來掩蓋僵尸企業(yè)的本來面目。

我們人民大學國家發(fā)展與戰(zhàn)略研究院僵尸企業(yè)研究團隊在研究中國僵尸企業(yè)的過程中，發(fā)現了一個現象：按照CHK-FN方法，有些企業(yè)僅僅在全部時間段中的一年被識別為僵尸企業(yè)。這與我們對僵尸企業(yè)的直觀理解不符。既然是僵尸企業(yè)，肯定是“活不好、死不了”。某一年份是“僵尸企業(yè)”而下一年份馬上復活的“僵尸企業(yè)”，很可能只是暫時遇到經濟困難的正常企業(yè)。因此，我們對CHK-FN方法再次改進，提出了“人大國發(fā)院標準”：（1）貸款利率低于正常的市場最低利率；（2）息稅前收入低于當年應付利息；（3）上一年資產負債率超過50%，且當年繼續(xù)借貸；（4）連續(xù)兩年滿足前三條標準，則當年被識別為僵尸企業(yè)。

按照人大國發(fā)院標準，我們利用1998-2013年中國工業(yè)企業(yè)數據庫識別了中國工業(yè)部門的僵尸企業(yè)情況（聶輝華等，2016）。2010年數據存在異常，我們將其舍棄。中國工業(yè)企業(yè)數據庫包含了全部國有和規(guī)模以上非國有工業(yè)企業(yè)，每年大約有30萬家企業(yè)，是一個“大數據”。數據庫中的企業(yè)銷售額約占中國全部工業(yè)企業(yè)總銷售額的90%，具有良好的代表性。

圖1展示了2000-2013年（不含2010年）中國工業(yè)部門僵尸企業(yè)的數量和比例。樣本期間，僵尸企業(yè)占全部企業(yè)的年平均比例為11.7%。僵尸企業(yè)數量的高峰出現在2000年，當年大約三分之一的企業(yè)是僵尸企業(yè)。2004年全國各地區(qū)成立國資委之后，國企改革迅速推進，僵尸企業(yè)數量和比例都呈下降趨勢。2005-2013年間，僵尸企業(yè)比例的均值為7.51%。值得關注的是，2012年以后，僵尸企業(yè)數量和比例均有所回升。

為了更直觀地了解僵尸企業(yè)的分布，我們統計了2013年所有制造業(yè)行業(yè)的僵尸企業(yè)數量和比例。其中，僵尸企業(yè)比例最高的十個制造業(yè)行業(yè)如表1所示。

三、為何會產生僵尸企業(yè)

在正常的市場經濟條件下，企業(yè)優(yōu)勝劣汰，低效率的企業(yè)會被高效率的企業(yè)淘汰掉。那么，為什么還會存在持續(xù)虧損、資不抵債以及沒有盈利能力的低效率僵尸企業(yè)呢？國內外經濟學者從不同的方面考察了僵尸企業(yè)形成的原因，我們可以將其歸納為以下五個主要方面。

第一，經濟下行導致的就業(yè)負擔是產生僵尸企業(yè)的直接原因。一個企業(yè)從正常企業(yè)變成僵尸企業(yè)，首先是因為盈利能力變差，而盈利能力變差的大環(huán)境往往是總體經濟形勢下行。我們團隊利用中國工業(yè)企業(yè)數據庫分析了煤炭、鋼鐵、水泥、玻璃、建筑機械和醫(yī)藥制造業(yè)這些僵尸企業(yè)比例較高的“重災區(qū)”，發(fā)現了一個符合直覺的規(guī)律：生產者出廠價格指數越高，即行業(yè)總體形勢越好，僵尸企業(yè)的比例就越低。進一步的問題是，如果行業(yè)不好，經濟不景氣，那些資不抵債的僵尸企業(yè)為什么不直接破產呢？關鍵的難題在于就業(yè)負擔。如果企業(yè)一破了之，誰來承擔下崗職工的善后事宜？一個企業(yè)破產后，會產生直接的償債成本、職工安置成本，并且可能導致上下游供應鏈斷裂、關聯企業(yè)債務加重以及銀行呆壞賬增加等間接成本。更麻煩的是上述成本可能最終變成社會穩(wěn)定成本，而這是地方政府最不愿意接受的。如果是在經濟上行時期，僵尸企業(yè)的下崗職工可以轉移到其它企業(yè)去，那么僵尸企業(yè)就不是一個麻煩了。正因為就業(yè)負擔所產生的維穩(wěn)壓力是僵尸企業(yè)的直接原因，所以那些雇傭職工較多，特別是冗員較多的國有企業(yè)更容易變成僵尸企業(yè)。我們利用1998-2013年工業(yè)企業(yè)數據庫發(fā)現，相對于非國有企業(yè)的僵尸企業(yè)比例（7.78%），國有企業(yè)的僵尸企業(yè)比例（29.56%）明顯更高。而且，僵尸國企退出市場的速度也更慢。

第二，軟預算約束下的默契合謀是產生僵尸企業(yè)的體制性原因。僵尸企業(yè)賴以生存的血液來自地方政府的補貼以及銀行的貸款，后者同樣跟地方政府有關。地方政府為什么給僵尸企業(yè)輸血？因為需要僵尸企業(yè)穩(wěn)住就業(yè)，保住政績，而且政府財政資金往往面臨軟預算約束。因此，僵尸企業(yè)和地方政府很容易形成一種默契合謀：政府在企業(yè)困難時出手相助，企業(yè)在政府有需求時投桃報李，例如在行情好的時候擴大就業(yè)、上新項目。然而，從化解僵尸企業(yè)的角度講，企業(yè)本來應該是逆經濟周期操作的。以煤炭行業(yè)為例，它是僵尸企業(yè)的重災區(qū)。在2008年前后，煤炭價格一度高達1000元/噸。如果煤炭企業(yè)在高峰時期精簡冗員，提升效率，那么大量煤炭僵尸企業(yè)將不會出現。但是，地方政府很可能不會答應。

第三，重復建設和惡性競爭是產生僵尸企業(yè)的政策推手。地方政府之間的經濟競爭（“GDP競賽”）是中國經濟長期中高速增長的主要動力之一，但過于看重GDP或財政收入的地區(qū)競爭也帶來了一些負面效應，例如地方保護主義、重復建設等等，為僵尸企業(yè)的產生埋下了隱患。一個惡性循環(huán)是：國家規(guī)劃新興產業(yè)或重點行業(yè)，地方一哄而上，導致產能過剩和僵尸企業(yè)，然后國家進行宏觀調控，“保大放小”，這進一步刺激地方政府拼命做大過剩產業(yè)，加劇了產能過剩和僵尸企業(yè)出現，從而形成了一種囚徒困境。這些年，光伏產業(yè)的產能過剩以及大量僵尸企業(yè)就是一個明證。

第四，傳染效應是大量民企成為僵尸企業(yè)的重要原因。很多人只看到了國有企業(yè)中的僵尸企業(yè)比例較高，其實從數量上看，民企才是僵尸企業(yè)的主體成分。表2顯示，2000-2013年中小民營僵尸企業(yè)的數量和比例都在逐步上升，年平均比例高達58%（方明月等，2018）。相對于國有企業(yè)，民營企業(yè)不太可能獲得大量政府補貼或銀行貸款。那怎么會成為僵尸企業(yè)的主體呢？主要原因是傳染效應。中小民營企業(yè)普遍采取了相互擔保的借貸方式和非正式融資渠道，并且上下游企業(yè)之間在資金和業(yè)務上緊密關聯。一旦某家企業(yè)發(fā)生財務危機變成了僵尸企業(yè)，關聯企業(yè)不得不為僵尸企業(yè)提供信貸資金或者銀行擔保，這導致關聯企業(yè)也陷入了財務危機，變成了僵尸企業(yè)。如此，一個地區(qū)的僵尸企業(yè)越多，就會連累更多中小民營企業(yè)成為僵尸企業(yè)。

第五，世界經濟形勢帶來的出口沖擊是形成僵尸企業(yè)的外部因素。中國經濟已經深度融入了全球經濟體系，因此也容易受到全球經濟形勢的影響。2008年全球金融危機是一次“黑天鵝”事件，導致主要經濟體增長放緩、需求減少，使中國出口行業(yè)面臨巨大的負面沖擊，客觀上導致了出口行業(yè)的大量僵尸企業(yè)。以多晶硅行業(yè)為例，2008年全球多晶硅價格高達400美元/公斤，于是江西新余市的賽維LDK以25美元/公斤的生產成本在海外新建了一個多晶硅工廠。結果工廠尚未建成，多晶硅價格就跌破成本價，新工廠開業(yè)就面臨歇業(yè)的困境，這是賽維LDK成為僵尸企業(yè)的外部因素之一。

四、如何治理僵尸企業(yè)

僵尸企業(yè)的存在，不僅占用了大量的生產要素和金融資源，而且對正常企業(yè)存在擠出效應。例如，由于僵尸企業(yè)得到了銀行信貸補貼，所以它的生產成本更低，產品價格也可以更低，這對正常企業(yè)形成了惡性競爭。另外，僵尸企業(yè)雇傭了大量勞動力，也會提高本地區(qū)本行業(yè)的工資水平，這對正常企業(yè)也是負面沖擊。既然僵尸企業(yè)導致了逆向淘汰和資源錯配，那么如何治理已有的僵尸企業(yè)呢？

第一，分類治理是第一原則。首先必須承認，大部分僵尸企業(yè)不可能變好，否則就不是僵尸企業(yè)了。在這種情況下，有必要對所有僵尸企業(yè)做一個初步的分類。比如，一些屬于周期性困難的僵尸企業(yè)可以由政府提供適當補貼，或者由投資機構注資；一些扭虧無望但是仍然有部分優(yōu)質資產的僵尸企業(yè)，可以考慮由高效率企業(yè)收購；一些既沒有希望變好又缺乏有價值資產的僵尸企業(yè)，應該果斷破產清算。

第二，加強金融預警，特別是加大企業(yè)財務信息披露。僵尸企業(yè)之所以能夠茍延殘喘，除了關聯機構蓄意為其續(xù)命之外，一個重要原因是目前很多中小企業(yè)缺乏完善的財務報表信息，有關部門也無法對僵尸企業(yè)形成預警，這不利于防范局部金融風險。銀行之所以愿意將貸款發(fā)放給國企，表面上看是因為背后有政府的隱性保障，實質是銀行缺乏有效的財務信息來支撐信貸決策。因此，完善會計計量與信息披露規(guī)則，應當作為化解和防范僵尸企業(yè)的重要議程（沈劍飛，2017）。

第三，優(yōu)先將僵尸企業(yè)列入混改試點?；旌纤兄聘母镆呀洷淮_定為國有企業(yè)改革的重要方向，這一改革舉措有利于將“國企的實力”和“民企的活力”充分結合。但目前混改總體上仍處于試點階段，建議將僵尸企業(yè)優(yōu)先列入混改行列。原因很簡單，僵尸國企混改的機會成本很低，但是收益并不低。我們團隊的研究發(fā)現（方明月和孫鯤鵬，2019）：相對于純國企，混合所有制改革對僵尸國企具有顯著的治療效果；在多種混改模式中，轉制民企優(yōu)于國企參股，國企參股優(yōu)于國企控股。

第四，穩(wěn)妥推進破產清算。市場經濟的本質就是優(yōu)勝劣汰。因此，對于很多扭虧無望的僵尸企業(yè)來說，最終還是要面對破產清算。我國早在2006年就通過了《破產法》，但真正進入破產的企業(yè)數量并不多。主要原因是，企業(yè)破產后，職工安置成為一個難題，而職工安置的難題本質上是因為社會保障體系不健全。我們在調研中做過測算，安置一個下崗職工，大約需要各類費用五六萬元。如果職工有社保（含醫(yī)保），那么安置的成本可以降低一半左右。因此，一方面要完善社保體系，例如通過國資收益充實社保賬戶，另一方面要穩(wěn)妥推進破產重組和破產清算的進程，形成市場預期。

第五，深化對外開放，優(yōu)化營商環(huán)境。外部經濟形勢既是挑戰(zhàn)，也是機遇。中國在全球制造業(yè)體系中處于中高端位置，相對于其它發(fā)展中國家，例如非洲和東南亞國家，形成了一定的梯度優(yōu)勢。中國可以利用“一帶一路”倡議，加快走出去的步伐，適當疏解過剩產能。有學者研究表明，“出海”企業(yè)的僵尸化概率更低。除了走出去，國內加大對外開放也有利于形成競爭性市場環(huán)境，從而加快僵尸企業(yè)的淘汰步伐。例如，中國放松了外資管制政策，通過強化外部競爭提高了相關行業(yè)僵尸企業(yè)的復活率（蔣靈多等，2018）。

（作者方明月為中國農業(yè)大學經管學院副教授；聶輝華、張雨瀟為中國人民大學國家發(fā)展與戰(zhàn)略研究院研究員）