“此次被稱作‘超級(jí)周期’的芯片行情，最核心的結(jié)構(gòu)性差異在于需求屬性的根本性轉(zhuǎn)移?！苯?，永贏基金權(quán)益投資部基金經(jīng)理張海嘯在做客澎湃新聞《首席連線》節(jié)目時(shí)表示。

張海嘯稱，本輪芯片需求源自AI生產(chǎn)端，下游并未因價(jià)格上漲而減少采購，反而持續(xù)提升資本開支，即便是Token本身漲價(jià)也未能抑制需求，整個(gè)傳導(dǎo)鏈條極為通暢。

張海嘯將產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)芤骓樞蚍譃閮蓷l鏈路：一是銷售鏈路的原廠、模組廠和設(shè)計(jì)企業(yè)，二是擴(kuò)產(chǎn)鏈路的設(shè)備、材料與廠房建設(shè)等企業(yè)。

除了全球周期共振，在張海嘯看來，國內(nèi)存儲(chǔ)芯片上游原廠近年來進(jìn)步顯著，市場(chǎng)占有率從無提升至接近10%，成為行業(yè)里不可忽視的力量。

下游需求端的爆發(fā)扭轉(zhuǎn)存儲(chǔ)供需格局

關(guān)于近期半導(dǎo)體板塊的強(qiáng)勢(shì)表現(xiàn)，張海嘯將其核心驅(qū)動(dòng)力明確歸結(jié)為人工智能行業(yè)的快速迭代。他梳理了一條清晰的需求演進(jìn)脈絡(luò)：自2022年底ChatGPT發(fā)布以來，硬件需求首先聚焦于追求極限性能的訓(xùn)練端，以HBM（高帶寬內(nèi)存）為代表的高性能存儲(chǔ)首次獲得大規(guī)模應(yīng)用。

張海嘯指出，隨著模型為追求更好效果而引入思維鏈、長上下文等新范式，需求的重心開始向推理端遷移，Token消耗量出現(xiàn)同比數(shù)十倍的增長。而到2025年下半年，能夠自主調(diào)用工具、完成復(fù)雜任務(wù)的AI Agent已從概念走向前臺(tái)，進(jìn)一步推升了對(duì)存儲(chǔ)的依賴。

正是基于這一連串的需求爆發(fā)，張海嘯復(fù)盤分析：“本輪存儲(chǔ)芯片漲價(jià)的起點(diǎn)在2025年三季度?！痹谒磥?，供需缺口的逆轉(zhuǎn)完全是由下游需求端的爆發(fā)式增長所促成。

這一判斷已在近期密集披露的企業(yè)財(cái)報(bào)中得到驗(yàn)證。張海嘯表示，AI硬件端的盈利釋放勢(shì)頭強(qiáng)勁，尤其是以存儲(chǔ)芯片為首的漲價(jià)品種，業(yè)績?cè)鲩L尤為突出。人工智能產(chǎn)業(yè)端的基本面，為市場(chǎng)提供了有力支撐。

本輪“超級(jí)周期”需求源自AI生產(chǎn)端

張海嘯認(rèn)為，此次被稱作“超級(jí)周期”的行情，與2019年至2021年的那一輪周期存在本質(zhì)區(qū)別，最核心的結(jié)構(gòu)性差異在于需求屬性的根本性轉(zhuǎn)移。

他分析道，2019年至2021年是典型庫存主導(dǎo)的周期，終端需求增量主要來自居家辦公硬件需求，更多是供應(yīng)鏈紊亂引發(fā)的備貨行為。正因如此，2022年中以后行業(yè)迅速陷入“去庫存、芯片價(jià)格快速下跌”的困境。“而本輪需求源自AI生產(chǎn)端，下游并未因價(jià)格上漲而減少采購，反而持續(xù)提升資本開支，即便是Token本身漲價(jià)也未能抑制需求，整個(gè)傳導(dǎo)鏈條極為通暢。”

張海嘯進(jìn)一步指出，全球AI資本開支在2026年有望達(dá)到7000億美元，且這一數(shù)字仍在不斷上修。而在需求迅猛擴(kuò)張的同時(shí)，供給端的克制則顯著放大了供需缺口。

他分析道，幾家主要存儲(chǔ)供應(yīng)商2026年的資本開支增幅大約在50%，但從資金投入到形成有效供應(yīng)存在較長的時(shí)間差。并且，新增資金主要投向AI專用的高性能存儲(chǔ)，普通存儲(chǔ)的新增產(chǎn)能仍需等待未來真正釋放。

產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)芤骓樞蚍譃閮蓷l鏈路

在厘清供需格局后，張海嘯將產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)芤骓樞蚍譃閮蓷l鏈路：一是銷售鏈路的原廠、模組廠和設(shè)計(jì)企業(yè)率先感受景氣，近期財(cái)報(bào)已予驗(yàn)證；二是擴(kuò)產(chǎn)鏈路的設(shè)備、材料與廠房建設(shè)等環(huán)節(jié)，景氣度傳導(dǎo)會(huì)相對(duì)滯后，是一個(gè)循序漸進(jìn)的傳導(dǎo)過程。

值得關(guān)注的是，上游原廠在供給端的審慎姿態(tài)，也體現(xiàn)在其商業(yè)策略的調(diào)整上。張海嘯透露道，“上游原廠作為重資產(chǎn)企業(yè)，擔(dān)心未來需求不及預(yù)期導(dǎo)致虧損，正積極與客戶簽訂LTA（長期供給協(xié)議）長期合同鎖定未來需求?！?/p>

存儲(chǔ)芯片逐步走向舞臺(tái)中央

更進(jìn)一步看，技術(shù)架構(gòu)的演變也在重塑硬件價(jià)值的排序。AI發(fā)展初期，市場(chǎng)多將存儲(chǔ)芯片視為配角，而如今，它正逐步走向舞臺(tái)的中央。

對(duì)此，張海嘯用“木桶原理”闡釋這一變化：在馮·諾依曼架構(gòu)下，計(jì)算、存儲(chǔ)與輸入輸出通信構(gòu)成三大核心功能，在不同階段總有一個(gè)環(huán)節(jié)會(huì)成為制約整體性能的短板。2023年，算力是顯而易見的瓶頸，而當(dāng)推理端需求爆發(fā)后，短板已迅速轉(zhuǎn)移至存儲(chǔ)端。

硬件迭代節(jié)奏同樣在加快。張海嘯指出，HBM（高帶寬內(nèi)存）在2022年以前，基本上是每三到四年更新一代，而自2023年起，這一周期已縮短為“兩年一升級(jí)”。這一加速趨勢(shì)，同樣出現(xiàn)在算力芯片與通信芯片領(lǐng)域。

與此同時(shí)，算力架構(gòu)演變正推動(dòng)CPU重新走向舞臺(tái)中央。張海嘯援引產(chǎn)業(yè)動(dòng)態(tài)稱，未來GPU與CPU的配比可能將從當(dāng)前8:1至4:1，逐步提升至2:1甚至1:1。這一變化將直接帶動(dòng)配套內(nèi)存需求量的上升，并對(duì)內(nèi)存及接口芯片的傳輸速率提出更高的升級(jí)要求，而升級(jí)本身也將持續(xù)推升產(chǎn)品單價(jià)。

最核心變量來自供需兩端

除了全球周期共振，國產(chǎn)化是另一條國內(nèi)投資者非?？粗氐闹骶€。

張海嘯表示，國內(nèi)存儲(chǔ)芯片上游原廠近年來進(jìn)步顯著，市場(chǎng)占有率從無提升至接近10%，成為行業(yè)里不可忽視的力量?！霸瓘S能力提升，會(huì)拉動(dòng)中下游設(shè)計(jì)及上游設(shè)備、材料環(huán)節(jié)的發(fā)展。過往全球存儲(chǔ)產(chǎn)業(yè)的每一次轉(zhuǎn)移，都帶動(dòng)了當(dāng)?shù)禺a(chǎn)業(yè)鏈的全面升級(jí)，這一次也不例外。但這注定是一個(gè)久久為功的過程，絕非一朝一夕能夠完成?！?/p>

談及潛在風(fēng)險(xiǎn)，張海嘯認(rèn)為，最核心的變量來自供需兩端。供給端需要密切跟蹤產(chǎn)能釋放的節(jié)奏：廠商會(huì)先打滿既有產(chǎn)能，然后在現(xiàn)有廠房里增加設(shè)備，這一般需要半年到一年形成實(shí)際產(chǎn)出，最后才是新建廠房，通常需要兩到三年才能形成有效產(chǎn)能。他提醒，“大頭的產(chǎn)能釋放預(yù)計(jì)可能集中在未來兩年，需持續(xù)跟蹤其釋放節(jié)奏是否超出預(yù)期?！?/p>

需求端方面，則需緊盯AI資本開支的節(jié)奏以及技術(shù)發(fā)展的變化。張海嘯總結(jié)稱，“AI資本開支是最直接的跟蹤指標(biāo)，而新技術(shù)的出現(xiàn)會(huì)打開全新的市場(chǎng)空間，影響模型廠商和互聯(lián)網(wǎng)巨頭的資本開支預(yù)判，這些都需要持續(xù)保持觀察。”