按照已公布的數(shù)據(jù)進(jìn)行折算，目前G7國(guó)家的GDP總和已突破53萬(wàn)億美元，較2000年的22萬(wàn)億美元增加了31萬(wàn)億美元，即在過(guò)去25年期間（2001-2025），G7國(guó)家的GDP年復(fù)合增速為3.6%，而如果按照2008年金融危機(jī)與2019新冠疫情為分割點(diǎn)，本世紀(jì)的首個(gè)四分之一的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行可分為三個(gè)階段：

階段1：金融危機(jī)前的8年，G7的經(jīng)濟(jì)總量由22萬(wàn)億美元增至35萬(wàn)億美元，年復(fù)合增速為6%。

階段2：金融危機(jī)后的11年，G7的經(jīng)濟(jì)總量由35萬(wàn)億美元增至40萬(wàn)億美元，年復(fù)合增速為1.2%。

階段3：新冠疫情以來(lái)的6年，G7的經(jīng)濟(jì)總量由最低36萬(wàn)億美元增至53萬(wàn)億美元，年復(fù)合增速為7.6%。

如果將階段1的經(jīng)濟(jì)軌跡作為基準(zhǔn)線來(lái)看，即便是經(jīng)歷了接近8%的6年增長(zhǎng)，距離2001-2008年的運(yùn)行軌跡趨勢(shì)線還有19%的缺口，當(dāng)然較疫情最嚴(yán)重時(shí)期的35%的缺口已經(jīng)有了明顯修復(fù)。

G7國(guó)家的GDP（現(xiàn)價(jià)）增長(zhǎng)情況    數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，（單位：萬(wàn)億美元）

與經(jīng)濟(jì)運(yùn)行對(duì)應(yīng)，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的利率環(huán)境也出現(xiàn)了明顯的三個(gè)階段變化：

階段1：在金融危機(jī)前，除了日本政策利率已進(jìn)入零利率下限狀態(tài)之外，其他G6的政策利率均處于正常區(qū)間，相應(yīng)G7的10年期國(guó)債收益率均值保持在3%以上，日本10年期收益率保持在1%以上。

階段2：金融危機(jī)后，政策利率空間被快速用完，日本和歐洲還實(shí)施了負(fù)利率政策，受此影響，G7的10年國(guó)債收益率由3%以上趨勢(shì)性的降至0%的水平，經(jīng)濟(jì)接近停滯狀態(tài)。

階段3：新冠疫情后，受多重因素疊加影響，全球供需體系嚴(yán)重失衡，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的通脹環(huán)境出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)，并成為各國(guó)央行的主要政策任務(wù)，包括日本在內(nèi)，各國(guó)的政策利率開(kāi)始回歸正常區(qū)間，相應(yīng)G7的10年國(guó)債收益率持續(xù)回升，目前已至3.5%的水平——金融危機(jī)前的波動(dòng)區(qū)間內(nèi)。

G7政策利率與10年期國(guó)債收益率變化情況    數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind 注：上沿為G7中單一經(jīng)濟(jì)體的最高利率水平，下沿是最低利率水平，均值為G7的算術(shù)平均水平

與金融危機(jī)前的趨勢(shì)相比，目前經(jīng)濟(jì)運(yùn)行還有19%缺口，但利率水平已回升至危機(jī)前水平，反映出還有其他因素在影響著利率環(huán)境。

目前，G7國(guó)家的政府杠桿率的加權(quán)平均水平接近120%，期間最高一度接近130%，即便是剔除日本后，剩余G6的政府杠桿率也在110%左右，而在金融危機(jī)之前，G7的政府杠桿率穩(wěn)定在75%，期間只有日本的政府杠桿率出現(xiàn)了明顯抬升（由125%升至150%），若剔除日本之后，其余G6的政府杠桿率僅為60%。發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的政府杠桿率較危機(jī)前大幅抬升了50個(gè)百分點(diǎn)，目前處于高位的利率環(huán)境可能已經(jīng)開(kāi)始對(duì)各國(guó)財(cái)政持續(xù)性的潛在風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)。

G7國(guó)家的政府杠桿率    數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind 注：上沿為G7中單一經(jīng)濟(jì)體的最高水平，下沿是最低水平，均值為G7的算術(shù)平均水平

另外，疫情后，伴隨全球供需結(jié)構(gòu)的調(diào)整，實(shí)物資產(chǎn)與金融資產(chǎn)的比價(jià)關(guān)系也進(jìn)入劇烈調(diào)整之中，疊加AI投資熱潮，比價(jià)調(diào)整的烈度尚未弱化，相應(yīng)對(duì)于未來(lái)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的影響也在持續(xù)變化之中，對(duì)市場(chǎng)利率環(huán)境的影響也很難評(píng)估。

綜上，對(duì)于2026年的全球利率環(huán)境而言，經(jīng)濟(jì)缺口的修復(fù)、財(cái)政的持續(xù)性、實(shí)物與金融的比價(jià)調(diào)整等因素，都讓市場(chǎng)很難對(duì)債券資產(chǎn)估值變化給出相對(duì)明確的方向，結(jié)果就是高利率環(huán)境難變。

（作者單位：中國(guó)建設(shè)銀行金融市場(chǎng)部，僅代表個(gè)人觀點(diǎn)）