原創(chuàng) 王眉 華爾街見聞

為了拯救因頻繁降息而暴跌的里拉，本月以來土耳其總統(tǒng)埃爾多安連續(xù)多次出“神招”。

在埃爾多安周一承諾會保護(hù)投資者免受匯率劇烈波動的影響后，里拉一度兩天內(nèi)暴漲40%，將過去一個月的跌幅盡數(shù)補回，看似起了點作用。

不過，這邊里拉暫時暴漲了，那邊股市又連續(xù)熔斷。

周二，土耳其股市表達(dá)了對經(jīng)濟(jì)現(xiàn)狀的擔(dān)憂，下跌5%，觸發(fā)熔斷，且為連續(xù)第三個交易日觸發(fā)熔斷。

01

幾大“神招”備受質(zhì)疑

本月初，土耳其央行行長卡夫哲奧盧宣布“拋美元”來“救里拉”，但10億美元的拋售額在貶值幅度如此之大的匯率面前無疑是杯水車薪，里拉一度反彈超8%，但隨后回吐反彈幅度。

上周五，土耳其為抵御通脹將國內(nèi)工人最低工資提高50%，但此舉的隱患在于，加薪本身就會加劇通脹，使土耳其陷入“工資—價格螺旋”。

周一，埃爾多安繼續(xù)宣布如果里拉兌硬通貨的跌幅超過銀行存款的利率，政府將向持有里拉存款的人支付差額。

據(jù)華爾街日報，埃爾多安表示：

我們的公民希望在利用自己的儲蓄的同時，消除匯率上升帶來的擔(dān)憂，我們正在為他們提供一種新的金融選擇。

土耳其財政部表示，新工具將包括至少三個月的特殊“匯率保護(hù)”賬戶。聲明稱，政府計劃補償從賬戶開立至關(guān)閉這段時間內(nèi)里拉的貶值。

經(jīng)濟(jì)學(xué)家和投資者表示，該計劃是一種穩(wěn)定里拉的風(fēng)險戰(zhàn)略，將動用政府資金來激勵對里拉的投資。政府也沒有具體說明它將如何長期為新政策買單，一些人擔(dān)心，這一舉措將需要政府大量舉債，或者從央行實際印鈔。

分析師和投資者表示，新機制并未改變今年里拉貶值的根本原因，也就是埃爾多安自己的經(jīng)濟(jì)政策。盡管通脹不斷上升，但總統(tǒng)在過去四個月中，四次向央行施壓，要求其降息，導(dǎo)致投資者和土耳其公眾對里拉失去信心。

而據(jù)彭博社，批評人士表示，埃爾多安政府通過向持有里拉存款而蒙受匯率貶值損失的人支付差額來為里拉托底的行動，實際上是變相加息，將使政府預(yù)算更容易受到未來匯率沖擊的影響。

彭博社援引安卡拉比爾肯特大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)教授Refet Gurkaynak表示：

這是一場加息壯舉，只是沒明說，當(dāng)美元兌里拉匯率急劇上升時，會對財政預(yù)算造成巨大的負(fù)擔(dān)。這種負(fù)擔(dān)通常會貨幣化，意味著美元兌里拉匯率和通脹率將進(jìn)一步上升。

原土耳其央行副行長Ibrahim Turhan表示：

可以說，為了聲稱沒有加息，財政預(yù)算這僅剩的最后一只錨被犧牲了，這樣一來，里拉貶值的代價就需要由整個社會來承擔(dān)。

02

為什么埃爾多安的“經(jīng)濟(jì)實驗”不起作用？

埃爾多安在上周末重申了他所謂的“新經(jīng)濟(jì)模式”，即降息以降低通脹，增加投資、就業(yè)和出口，增強土耳其對外國資本的獨立性。

就該理論本身，經(jīng)濟(jì)學(xué)界也展開過討論。

實際上，經(jīng)濟(jì)界也對熱錢流入和流出新興經(jīng)濟(jì)體和傳統(tǒng)理論的作用提出了質(zhì)疑。倫敦商學(xué)院的Hélène Rey曾在2013年指出，新興市場往往受制于由美聯(lián)儲和其他主要央行政策推動的資本流動。

國際貨幣基金組織（IMF）甚至提出了一個模型，在這個模型中，高利率可能導(dǎo)致更高的通脹。IMF前首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家奧利維爾?布蘭查德及其同事在這份工作報告中指出，大量資本流入新興經(jīng)濟(jì)體——通常是由高利率帶來的——可能導(dǎo)致“信貸繁榮、產(chǎn)出增加”和通脹。

但值得注意的是，英國金融時報提到，IMF提出的這些情況并不適用于土耳其。

由于進(jìn)口經(jīng)常超過出口，該國的經(jīng)常賬戶一直處于赤字狀態(tài)，而且通脹率居高不下：在過去5年中，年增長率幾乎都超過10%。這表明土耳其經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)中存在潛在的價格增長問題，而相關(guān)政策幾乎沒有解決這一問題。

本月早些時候，經(jīng)合組織表示，自疫情爆發(fā)以來，土耳其向國內(nèi)企業(yè)提供的補貼貸款，幫助推動了其出口經(jīng)濟(jì)的“快速增長”，使其2021年產(chǎn)出高于經(jīng)合組織在疫情爆發(fā)前的預(yù)測，但同時也進(jìn)一步加劇了通脹壓力。

一句話，雖然多年來埃爾多安也一直在利用資本流入的浪潮，這些資本流入被略高的利差吸引到了土耳其，但土耳其“信貸繁榮、產(chǎn)出增加”和通脹飆升很大程度上是由內(nèi)部“放水”導(dǎo)致的。

哈佛肯尼迪學(xué)院的Dani Rodrik教授和國際貨幣基金組織都認(rèn)為，即使加息將吸引更多的資金流入，從而提高支出和國內(nèi)通脹，但安卡拉的正確反應(yīng)應(yīng)該是通過收緊政策來抵消這種影響，接受增長放緩以支撐長期穩(wěn)定，并準(zhǔn)確地防止最近幾周土耳其遭受的信任危機。

而埃爾多安在一位精心挑選的央行行長的幫助下，采取了相反的做法。

結(jié)果，里拉的暴跌增加了企業(yè)和政府的外幣債務(wù)。據(jù)經(jīng)合組織估計，自疫情爆發(fā)以來，土耳其非金融企業(yè)債務(wù)占國內(nèi)生產(chǎn)總值的比例上升了20個百分點，在新興經(jīng)濟(jì)體中是最高的。

而即使降息也不再能緩解企業(yè)的財務(wù)狀況，因為金融市場現(xiàn)在要求對風(fēng)險做出更大的補償。隨著國內(nèi)外投資者對里拉失去信心，轉(zhuǎn)而尋求安全的硬通貨，土耳其政府債券收益率大幅上漲。

而且由于貨幣貶值，進(jìn)口價格飆升，經(jīng)濟(jì)環(huán)境有可能壓制國內(nèi)需求。資管公司BlueBay的Tim Ash表示，最近最低工資上調(diào)50%，增加了人力成本，將抵消貨幣貶值帶來的成本優(yōu)勢。

Ash說：

如果埃爾多安在1美元兌10里拉的時候設(shè)法守住匯率這條線，也許他們還有機會，但是現(xiàn)在通貨膨脹已經(jīng)失控，競爭優(yōu)勢將會消失，我們正處于通脹-貶值的螺旋中。

03

埃爾多安降息的真實原因：贏得大選

正如彭博社評論所說，隨著總統(tǒng)埃爾多安依賴央行降低借貸成本，以吸引投資并提升其日益下降的支持率，自去年9月以來，土耳其兌美元已貶值超過50％。

周一宣布的承諾推動里拉飆升，這可能會在2023年大選前為埃爾多安在政治上贏得時間。

但犧牲財政預(yù)算來壓制散戶投資者對美元的需求，避免正式加息是要付出代價的：倘若里拉再次暴跌，財政部將用新的里拉存款來承擔(dān)損失。這將給土耳其經(jīng)濟(jì)中余下不多的幾個亮點之一的財政狀況帶來壓力，并凸顯出決策者越來越傾向于依靠公共預(yù)算來支付政策失誤的代價。

即便里拉這兩日大幅升值，里拉兌美元今年仍下跌超過30％，再加上上周宣布的大幅上調(diào)最低工資，或?qū)⒗^續(xù)助推土耳其通脹率高于上個月的21.3％。

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原標(biāo)題：《股市又熔斷了！為什么土耳其幾大“神招”不起作用？》

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