前文講到，從“核準(zhǔn)制”到“注冊(cè)制”，實(shí)質(zhì)是將IPO的“把關(guān)”責(zé)任從政府轉(zhuǎn)交給市場(chǎng)。問題的關(guān)鍵是，如何建立一個(gè)足以擔(dān)當(dāng)“把關(guān)”責(zé)任的市場(chǎng)，包括完善的中介機(jī)構(gòu)和市場(chǎng)規(guī)則？

這里，難的不是批判一個(gè)舊世界，而是建立一個(gè)新世界。這時(shí)候，一切批評(píng)都沒有意義，除非能夠幫助建設(shè)新世界。好在新中國的股市已經(jīng)有長達(dá)25年的歷史，新股發(fā)行制度也經(jīng)歷了多次改革，我們不妨梳理其變遷，從中尋找一點(diǎn)有用的信息。

滬深兩市都是1990年建立，迄今25年。新股發(fā)行制度，先后經(jīng)歷了試點(diǎn)（1990-1992）、審批（1993-2000）、核準(zhǔn)（2001-現(xiàn)在）三個(gè)階段，現(xiàn)在要走向注冊(cè)制。兩市成立初期的新股發(fā)行，由滬深兩市地方政府決定。上海的老八股（申華電工、豫園商場(chǎng)、飛樂股份、真空電子、鳳凰化工、飛樂音響、愛使電子、延中實(shí)業(yè)），除了鳳凰化工外，都是上海當(dāng)?shù)氐钠髽I(yè)，而在深圳“老五股”（深發(fā)展、萬科、金田、安達(dá)、原野），則全部為深圳當(dāng)?shù)毓尽?/p>

1993年4月，國務(wù)院發(fā)布《股票發(fā)行與交易管理暫行條例》，將股份制試點(diǎn)推向全國，同時(shí)確立審批制，實(shí)行額度管理，證監(jiān)會(huì)制定當(dāng)年股票發(fā)行額度，經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)后，由計(jì)委將額度指標(biāo)分配給各省市、有關(guān)國家部委。各省級(jí)政府、國家部委推選企業(yè)，證監(jiān)會(huì)對(duì)預(yù)選企業(yè)進(jìn)行實(shí)質(zhì)審查、安排發(fā)行。

1996年9月，國務(wù)院發(fā)布《關(guān)于1996年全國證券期貨工作安排意見》，在審批制框架下，改“額度管理”為“總量控制、限報(bào)家數(shù)”，國務(wù)院證券委、計(jì)委制定股票發(fā)行總規(guī)模指標(biāo)，但不再對(duì)各省市、部委下達(dá)額度指標(biāo)，改為下達(dá)發(fā)行家數(shù)指標(biāo)。

從1993年至2000年，新股發(fā)行制度一直實(shí)行的是審批制。審批制下，發(fā)行股票的權(quán)利是作為一種“指標(biāo)”，分配給各省市、有關(guān)部委的。證監(jiān)會(huì)雖然進(jìn)行實(shí)質(zhì)審查，卻不能不平衡各家的利益。我國經(jīng)濟(jì)從計(jì)劃經(jīng)濟(jì)脫胎而來，“配額”的概念，是深入骨髓的。

2001年開始，新股發(fā)行開始實(shí)施核準(zhǔn)制。核準(zhǔn)制的法律準(zhǔn)備，是1998年的《證券法》，其中第十一條規(guī)定：“公開發(fā)行股票，必須依照公司法規(guī)定的條件，報(bào)經(jīng)國務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)核準(zhǔn)”，由此確立了核準(zhǔn)制的法律地位。此次推行注冊(cè)制要修改《證券法》，修改不成還要提請(qǐng)人大特別授權(quán)，原因就在這里。

此時(shí)的核準(zhǔn)制，采用的是通道制的做法。證券公司根據(jù)自己的通道數(shù)量，每個(gè)通道推薦一名擬上市公司。證監(jiān)會(huì)每核準(zhǔn)一家，通道空出，證券公司才能再推薦一家，即“過會(huì)一家，遞增一家”，因此稱為“通道制”。

不難看出，通道制是審批制的簡單變型，只不過是用證券公司取代了以前的各省市、部委。不難想象，只要各省市、部委成立自己的證券公司，“審批制”向“通道制”的過渡就可以順理成章、非常平穩(wěn)。平穩(wěn)歸平穩(wěn)，缺點(diǎn)也不難想象。證券公司是各家成立的，其核心資源“通道”是各個(gè)省市、部委給的，你難道期望這些證券公司能夠真正市場(chǎng)化運(yùn)作？

到了2003年12月，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《證券發(fā)行上市保薦制度暫行辦法》，改通道制為保薦制，企業(yè)發(fā)行上市必須要由保薦機(jī)構(gòu)進(jìn)行保薦，并由保薦人具體負(fù)責(zé)保薦工作，承擔(dān)發(fā)行上市過程中連帶責(zé)任。

一眼看去，這又是個(gè)進(jìn)步?？墒牵Ｋ]人和券商什么關(guān)系呢？怎么看都還是一伙人，換個(gè)名字，加一道工序而已，保薦人干的活，主承銷商都可以干?，F(xiàn)實(shí)中，保薦機(jī)構(gòu)與主承銷商通常是同一家證券公司，實(shí)質(zhì)上是“一套人馬，兩套表格”。明眼人一看就知道，這樣的改革，最多有心理按摩的作用。

此后，證監(jiān)會(huì)又出臺(tái)了很多文件，比如推出詢價(jià)制（2004年12月）、老股轉(zhuǎn)讓制度（2013年12月），并反復(fù)修改、完善詢價(jià)、定價(jià)、配售制度。可是所有這些改革，都不能改變證券公司與生俱來的政府基因，不能改變證券公司的行為模式，發(fā)育不良，也就難免了。

至于其他中介機(jī)構(gòu)，比如會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所，也都接受政府牌照的管理，出生的基因和證券公司大同小異。而且在競(jìng)爭(zhēng)激烈、生存為主的背景下，也顧不得所謂長遠(yuǎn)聲譽(yù)。說白了，不管掙了多少錢，機(jī)構(gòu)的心態(tài)還是“窮人”，長遠(yuǎn)是一種奢侈，顧不上的。說實(shí)在的，這樣的心態(tài)，不僅彌漫在金融市場(chǎng)，也滲透在社會(huì)經(jīng)濟(jì)生活的方方面面，只不過金融市場(chǎng)波動(dòng)大，反應(yīng)明顯而已。

反復(fù)審視上市制度的演變，不難看出，和中國的其他改革一樣，IPO制度改革也是一直沿著“漸進(jìn)”的思路進(jìn)行。漸進(jìn)式的改革無疑有很多合理的成分，但同時(shí)也意味著一直延續(xù)著計(jì)劃經(jīng)濟(jì)的基因，或者說一直在拖延、回避“破繭成蝶”的痛苦。終究有一天，我們要面臨這個(gè)痛苦。在人均收入8000美元，以往改革帶來的紅利即將耗盡的背景下，這一痛苦的時(shí)候也臨近了。