科創(chuàng)板上市委員會于2021年2月25日審議通過了山東威高骨科材料股份有限公司（以下簡稱“威高骨科”或“公司”）的首發(fā)上市申請。公司計劃發(fā)行不超過4141.42萬股，擬募集資金18.81億元，用于骨科植入產(chǎn)品擴產(chǎn)、研發(fā)中心建設(shè)以及營銷網(wǎng)絡(luò)建設(shè)等項目。

目前，國內(nèi)骨科植入醫(yī)療器械市場仍由外資企業(yè)主導，威高骨科在國內(nèi)企業(yè)中市場份額領(lǐng)先。但另一方面，公司面臨著骨科耗材集中采購降價、研發(fā)投入占比較低以及銷售費用率高于同業(yè)等風險。

骨科醫(yī)療器械市場份額領(lǐng)先 關(guān)節(jié)產(chǎn)品產(chǎn)銷率下降 

威高骨科是港股上市公司威高股份的子公司。本次發(fā)行前，威高骨科實際控制人陳學利持有公司90.17%的股份。

威高骨科主營業(yè)務(wù)為骨科醫(yī)療器械的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，主要產(chǎn)品包括骨科植入醫(yī)療器械以及骨科手術(shù)器械工具。根據(jù)公司招股書援引的標點信息數(shù)據(jù)，2019年，威高骨科在國內(nèi)骨科植入醫(yī)療器械領(lǐng)域的整體市場份額位居國內(nèi)廠商第一、全行業(yè)第五。

2020年上半年，威高骨科脊柱類、創(chuàng)傷類、關(guān)節(jié)類、手術(shù)器械產(chǎn)品的主營業(yè)務(wù)收入占比分別為44.56%、29.19%、22.67%和2.47%。從歷年變化來看，公司脊柱類、手術(shù)器械產(chǎn)品的主營業(yè)務(wù)收入占比呈下降趨勢，創(chuàng)傷類保持穩(wěn)定，關(guān)節(jié)類逐年上升。

圖1：2017年至2020年上半年威高骨科主營業(yè)務(wù)收入占比變化

值得一提的是，威高骨科2017年至2019年關(guān)節(jié)類產(chǎn)品產(chǎn)銷率持續(xù)下降，分別為109.14%、79.40%和58.41%。公司解釋主要系關(guān)節(jié)類產(chǎn)品起步較晚，2017年9月收購海星醫(yī)療后，公司關(guān)節(jié)產(chǎn)品線得到有效完善，并在2018年至2019年取得多項關(guān)節(jié)產(chǎn)品注冊證，關(guān)節(jié)產(chǎn)品線大幅更新?lián)Q代。為擴大產(chǎn)品推廣，快速形成市場覆蓋，公司加大了關(guān)節(jié)產(chǎn)品的生產(chǎn)規(guī)模。

業(yè)績增長受益于行業(yè)發(fā)展 

2017年至2020年，威高骨科營業(yè)收入從9.06億元上升至18.24億元、歸母凈利潤從2.03億元上升至5.60億元，年均復合增速分別為26.27%和40.25%。其中，公司2020年營收、歸母凈利潤同比增速分別為15.87%和26.68%，增速低于過去三年的復合增長率。

圖2：2017年至2020年威高骨科營業(yè)收入、歸母凈利潤

對于2021年一季度的業(yè)績，威高骨科預計實現(xiàn)營收3.77億元，同比增長29.93%；實現(xiàn)扣非后歸母凈利潤1.17億元，同比增長68.26%。

威高骨科過去幾年較快的業(yè)績增長主要受益于國內(nèi)骨科植入醫(yī)療器械整體市場規(guī)模的上升。數(shù)據(jù)顯示，我國骨科植入醫(yī)療器械市場規(guī)模從2015年的164億元上升至2019年的308億元，年均復合增速為17.06%。

圖3：2015年至2019年中國骨科植入醫(yī)療器械市場規(guī)模

從2019年國內(nèi)骨科領(lǐng)域各細分市場的市場份額分布來看，創(chuàng)傷類、脊柱類、關(guān)節(jié)類、其他類分別占比29.80%、28.23%、27.77%和14.20%。外資企業(yè)仍然占據(jù)主導地位，市場份額超過60%。2019年，國內(nèi)骨科植入醫(yī)療器械市場份額排名前4的企業(yè)分別是強生、美敦力、捷邁、史賽克，威高骨科排名第5。

留意集采降價、銷售費用率高于同業(yè)等風險 

威高骨科面臨的風險包括骨科耗材集中采購降價、研發(fā)投入占比低于同業(yè)以及銷售費用率較高等。

國務(wù)院辦公廳于2019年7月印發(fā)《治理高值醫(yī)用耗材改革方案的通知》，在高值醫(yī)用耗材領(lǐng)域探索帶量采購。隨后，江蘇、安徽、福建等省份針對冠脈支架、骨科耗材等產(chǎn)品進行試點。威高骨科在招股書中披露，根據(jù)公司目前的中標情況，中標價格較相關(guān)產(chǎn)品帶量采購前的陽光掛網(wǎng)價出現(xiàn)了一定比例的降幅，主要集中在40%-65%之間。相關(guān)產(chǎn)品入院價格下降導致公司出廠價下跌，進而可能影響公司利潤水平。

2020年11月，國家組織冠脈支架集中帶量采購中選結(jié)果公布。相比于地方試點，國家組織的統(tǒng)一集中采購中購買方擁有更強的議價能力，導致產(chǎn)品價格降幅更大。與2019年相比，相同冠脈支架產(chǎn)品平均降幅達93%。骨科耗材由于產(chǎn)品臨床使用量大、產(chǎn)品單價較高，未來大概率也會進行國家集中采購，面臨著進一步降價的風險。

另外值得注意的是，威高骨科研發(fā)投入金額占比持續(xù)較低，可能影響其長期競爭力。數(shù)據(jù)顯示，2017年至2019年，威高骨科累計研發(fā)投入占累計營業(yè)收入的比例為4.33%，低于國內(nèi)其他同行業(yè)可比上市公司。

圖4：國內(nèi)主要骨科植入醫(yī)療器械企業(yè)研發(fā)投入金額及營收占比

此外，威高骨科近幾年銷售費用率持續(xù)較高。數(shù)據(jù)顯示，威高骨科2017年至2019年的銷售費用率分別為33.93%、37.74%、40.25%，均大幅高于同行業(yè)可比上市公司。對于銷售費用率較高的問題，科創(chuàng)板上市委要求公司說明銷售費用率、銷售人員薪酬水平遠高于同行業(yè)可比公司平均水平的原因和商業(yè)合理性，是否存在將其他性質(zhì)的現(xiàn)金支出計入費用的情況。

圖5：2017年至2020年上半年威高骨科、同行業(yè)可比上市公司銷售費用率

募資將用于擴產(chǎn)及研發(fā)中心、營銷網(wǎng)絡(luò)建設(shè) 

威高骨科此次上市擬募集資金18.81億元，其中10.62億元用于骨科植入產(chǎn)品擴產(chǎn)項目、3.01億元用于研發(fā)中心建設(shè)項目、5.18億元用于營銷網(wǎng)絡(luò)建設(shè)項目。

圖6：威高骨科上市募集資金用途

骨科植入產(chǎn)品擴產(chǎn)是最大的募投方向，該項目擬在現(xiàn)有廠區(qū)內(nèi)新建脊柱、創(chuàng)傷、關(guān)節(jié)類骨科植入產(chǎn)品生產(chǎn)線，并對現(xiàn)有生產(chǎn)線進行技術(shù)升級改造。項目建成后，預計年新增脊柱類、創(chuàng)傷類、關(guān)節(jié)類骨科植入產(chǎn)品產(chǎn)能共667萬件。其中，關(guān)節(jié)類植入產(chǎn)品計劃新增產(chǎn)能25萬件，相比威高骨科2019年時已有產(chǎn)能39.39萬件增長63.47%。

考慮到威高骨科2017年至2019年關(guān)節(jié)產(chǎn)品產(chǎn)銷率持續(xù)下降，項目達產(chǎn)后能否順利消化產(chǎn)能仍需密切觀察。

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