【編者按】

經(jīng)歷2020年高信用等級國企債券違約驚魂后，2021年債券市場會怎么走？哪些領域可能會有風險？投資機會在哪里？澎湃新聞聯(lián)手專業(yè)債券資訊平臺“勝券”，推出《勝券在握》專題，通過采訪資深業(yè)界人士對上述問題一一拆解。

信用債市場一波未平一波又起。

繼去年的永煤事件后，2021年年初，知名的開發(fā)商華夏幸福成為了信用債市場的熱點。由于負債太高，疊加房地產(chǎn)融資收緊，資金鏈斷裂后，華夏幸福出現(xiàn)了債務違約。截至3月30日，華夏幸福及下屬子公司累計未能如期償還債務本息合計372.10億元。

中信建投證券資產(chǎn)管理部董事總經(jīng)理吳浩近日接受澎湃新聞專訪時指出，華夏幸福發(fā)生債務逾期是對信用債市場信心的進一步打擊。

吳浩指出，從去年11月份開始，因為資本市場的股強債弱行情，引發(fā)投資者拋出一個非常流行的觀點：債券產(chǎn)品比股票產(chǎn)品風險大得多。這個觀點和大家的常識是相悖的。因為大家一般都認為固定收益類的產(chǎn)品很安全，收益相對比較確定?？扇缃瘢蠹野l(fā)現(xiàn)固定收益不僅不固定，風險甚至遠遠高于股票型產(chǎn)品。相比之下，股票市場雖然也沒有抵押物，但是通過這些年的發(fā)展，各方面的機制和對投資者的保護相對而言可能要更加成熟。

要修復市場恢復對信用債的信心，吳浩建議，是否可以學習和借鑒股票市場，加大信息披露的頻率，也接受投資者的調研，發(fā)行人企業(yè)也設立董秘。此外，還應接待日常投資者的信息披露，要跟投資者互動；設立規(guī)定時間的公司信息披露和網(wǎng)上溝通路演等活動，加大監(jiān)督和提高信息的透明度。

中信建投證券資產(chǎn)管理部董事總經(jīng)理吳浩

很多投資機構目前都在大幅收緊信評標準

澎湃新聞：2020年信用債市場風波是不是中國債券市場一個重要的分水嶺和轉折點？當前的信用債市場是否面臨一場大變局？

吳浩：是的，將之視為分水嶺怎么說都不為過。去年11月的這道分水嶺對于市場而言，相當于是在多重打擊后的最后一重打擊，一度讓市場頓時對所有信用債的信用資質都產(chǎn)生了懷疑。

2020年上半年，市場的信用狀況就已日趨惡化——從民企逐漸蔓延至國企，包括北大方正、華晨汽車、紫光集團等均為國企。這幾只債券不僅存量規(guī)模很大，且均為AAA評級，多家大型投資機構都因此踩雷。這些企業(yè)會爆雷大大超出了市場預期。再到2020年11月的永煤事件，稱之為是中國債券市場的分水嶺事件，怎么說都是不為過的。我所感受到的整個債券投資圈，所有周圍的投資機構和相關的風控判斷角度都發(fā)生了變化。在過去，看企業(yè)的財務報表，到企業(yè)去做盡調，基本就能發(fā)現(xiàn)企業(yè)的強弱——2020年11月10日以后還要判斷融資人的還款意愿。

我所了解到的很多投資機構目前都在大幅收緊信評標準，并將投資權限上收。整個信用債投資市場，對出現(xiàn)一點點負面輿情風吹草動的個券，盤口時常閃現(xiàn)快速暴跌拋售的驚悚價格，70-80塊錢凈價成交的個券比以往顯著增多。

澎湃新聞：房地產(chǎn)開發(fā)商是中國債券市場和離岸市場的重要參與者，房地產(chǎn)行業(yè)在融資收緊下還會有發(fā)展機遇嗎？

吳浩：離岸市場上房企債券短期內很難再有大的融資動作，票面利率都很高；在中國境內的市場環(huán)境下，民企地產(chǎn)債已被多數(shù)投資機構封殺出庫，基本上發(fā)不出債來。

華夏幸福發(fā)生債務逾期是又一個大雷，是對信用債市場信心的進一步打擊，使得本就轉向謹慎的信用債投資市場更為杯弓蛇影。

華夏幸福的殺傷力或許遠超過永煤，因為它的存量巨大，有900億的存量債券融資（還有大量銀行間、交易所ABS，以及中資美元債等融資）。多數(shù)市場投資機構在2018年之前對華夏幸福的債券一直是禁投的，直到2018年中國平安進入。中國平安給華夏幸福投了540億元，大家把平安當做它的護身符，很多機構才把華夏幸福調為買入庫。結果平安現(xiàn)在承認這筆投資可計入撥備損失。相比于永煤，購買華夏幸福債券的機構非常集中——高度集中在一些大型專業(yè)投資機構手上，永煤則較為分散。由此可見市場人士對華夏幸福企業(yè)基本面的集體誤判。

債券市場可多借鑒股票市場的信息披露制度

澎湃新聞：所以當前債市的基礎設施建設上存在很多問題，給你們造成了很大的困擾。

吳浩：是的，中國信用債的市場已經(jīng)出現(xiàn)信用的缺失。

首先，評級公司經(jīng)常對債券市場的恐慌情緒起到推波助瀾的作用，引發(fā)惡性循環(huán)，股票市場就沒有這個特點；第二，股票市場有漲跌停板制度，而債券市場沒有，信用債品種還缺乏流動性；第三，盡管債市有做市商的制度，但目前做市商的職能較為簡單，不能對市場真正提供充足的報價及交易對手尋找的職能；第四，信息披露機制存在問題：上市公司的信息披露相對規(guī)范、嚴格，除了年報、半年報，還有季報甚至業(yè)績月報。而債券發(fā)行人的信息披露頻率、內容相對少很多。很多城投類債券發(fā)行人的信息披露還相對不透明。若是按照一個正常的上市公司去研究發(fā)債主體，會發(fā)現(xiàn)很多企業(yè)很難研究透徹，而這當中很多的發(fā)債企業(yè)評級還并不低。去年以來一路違約的債券大都AAA評級，也是頗具戲劇性。

澎湃新聞：你對完善債券市場的基礎設施建設有什么建議？

吳浩：第一，是否可以對發(fā)行人建立更強有力的約束機制，大幅提高違約成本。第二，是否可以學習和借鑒股票市場，加大信息披露的頻率，也接受投資者的調研，發(fā)行人企業(yè)也設立董秘。此外，還應接待日常投資者的信息披露，要跟投資者互動；設立規(guī)定時間的公司信息披露和網(wǎng)上溝通路演等活動，加大監(jiān)督和提高信息的透明度。

城投信仰一定會打破

澎湃新聞：信用風波之后，大家又提出了一個問題，城投信仰還要不要堅持？

吳浩：第一，城投債確實比民企債相對要安全，城投公司對資源調配能力強于民營企業(yè)，因為城投有政府的信用在背后支持。而很多民企基本上都是個人實際控制，一旦出了問題，資金鏈條會迅速斷裂，馬上就陷入雪崩的狀態(tài)。

第二，城投信仰一定會打破，而且率先會從弱資質的尾部區(qū)域爆發(fā)?，F(xiàn)在大量的資金高度追逐江浙區(qū)域，債券的收益率壓到了很低，但至今還一直在滾動發(fā)行，因為這個區(qū)域是講信用的，對資本市場非常尊重。而不同地區(qū)對資本市場的認知是不同的，比如某些地區(qū)的很多城投公司對資本市場的認識就不太足夠。

華夏幸福債券事件之后，各投資機構加緊排查各個區(qū)域的實際情況，對如負債率較高的地區(qū)，財政實力較弱的區(qū)域，人口凈流出的區(qū)域，以及資源枯竭性城市，這類債券主體全面回避?？傊?，城投信仰打破是必然的，就看從哪個城市或區(qū)域打破。

今年信用債投資策略要顛覆性改變

澎湃新聞：你們在永煤事件后風險策略是否有所調整？你現(xiàn)在肯定也在考慮一些對策，能不能透露你的思路？

吳浩：信用債投資策略要顛覆性改變：大幅收緊信用債投資尺度，加大權益產(chǎn)品投資。今年普遍的市場焦點在股票市場，當然，對于大部分普通投資者而言，這可能不太容易接受，因為權益市場波動比較大。所以今年流行的理財產(chǎn)品風口就是“固收+”產(chǎn)品——固收打底，權益收益增強——債券與股票的資產(chǎn)切分比例大都為80:20，這是今年比較熱銷的產(chǎn)品形態(tài)。