原創(chuàng) 巴九靈 吳曉波頻道

中國股市退市制度走向市場(chǎng)化、法治化、常態(tài)化。

文 / 巴九靈（微信公眾號(hào)：吳曉波頻道）

一個(gè)袋子里裝有紅球N個(gè)，黑球M個(gè)，這些球除顏色外完全相同。在學(xué)生的數(shù)學(xué)課本上，接下來的問題是計(jì)算摸中紅球的概率。

在資本市場(chǎng)里，紅球代表好公司，黑球代表壞公司。但是資本市場(chǎng)上，摸到紅球不見得收益暴增，一旦摸到黑球就意味著血本無歸。

因此，一個(gè)好的市場(chǎng)規(guī)則制定者，會(huì)努力降低黑球的比例。

昨晚6點(diǎn)，滬深交易所分別發(fā)布退市新規(guī)（征求意見稿），優(yōu)化了差公司的退市流程。

具體來說，屬于淘汰目標(biāo)的差公司可以分為“黑四類”。

?? 一類是財(cái)務(wù)類：

1. 連續(xù)兩年凈利潤（以扣除非經(jīng)常性損益前后的凈利潤孰低者計(jì)算）虧損且營收低于1億元；

2. 凈資產(chǎn)為負(fù)；

3. 財(cái)報(bào)被審計(jì)師出具無法表示/否定意見。

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｜小巴點(diǎn)評(píng)｜ 上市是為了做大做強(qiáng)，做不到就把位置讓給別人吧。

?? 一類是交易類：

1. 連續(xù)20個(gè)交易日的股票收盤價(jià)均低于人民幣1元；

2. 或者連續(xù)20個(gè)交易日的股票收盤總市值均低于3億元。

據(jù)同花順數(shù)據(jù)，截至12月14日，有7只股票的股價(jià)瀕臨警戒線

｜小巴點(diǎn)評(píng)｜ 群眾的眼光是雪亮的，市值淪落到小于3億元，就自覺退場(chǎng)吧。

?? 一類是違法類：

財(cái)務(wù)造假以及違反其他法律法規(guī)。

2019年，長生生物因假疫苗退市

｜小巴點(diǎn)評(píng)｜ 資本市場(chǎng)不是法外之地。

?? 一類是規(guī)范類：

年報(bào)等公開信息未及時(shí)、準(zhǔn)確、完整披露。

｜小巴點(diǎn)評(píng)｜ 不按交易所的規(guī)則來，那就別上市了。

此外，差公司的清理速度也得到了提高。

此前的差公司被發(fā)現(xiàn)之后，往往要等很久才會(huì)被清理：連續(xù)虧損兩年，股票被風(fēng)險(xiǎn)警示；連續(xù)虧損三年，股票暫停上市；第四年仍然虧損，股票才會(huì)終止上市。如果公司在連續(xù)虧損前甩賣下家當(dāng)，退市花費(fèi)的時(shí)間還會(huì)更久。

退市新規(guī)取消了暫停上市環(huán)節(jié)，公司連續(xù)兩年觸發(fā)財(cái)務(wù)類標(biāo)準(zhǔn)就會(huì)被掃地出門，可以說大大降低了投資者摸到“黑球”的概率。

那么，新規(guī)和以前相比有什么不同？對(duì)普通投資者又有什么影響？下面來看看大頭的分析。

過去中國的資本市場(chǎng)，退市制度基本沒有發(fā)揮出應(yīng)有的作用，近30年真正被退市的公司不到80家，在實(shí)行注冊(cè)制改革前，年均退市僅3家。因退市制度不完善，許多喪失經(jīng)營能力的公司繼續(xù)掛在A股市場(chǎng)，保留所謂的“殼價(jià)值”，也造成了投資者慣性“炒差”的投機(jī)心態(tài)。

而像運(yùn)行注冊(cè)制，較為成熟的美股市場(chǎng)，近十年，年均上市公司有300余家，年均退市也近300家。這就是為什么美股能迎來長牛，因?yàn)樗粝碌墓臼窍鄬?duì)更好的公司，優(yōu)秀的公司對(duì)資本市場(chǎng)產(chǎn)生了正向拉動(dòng)作用。

整體來看，此次退市新規(guī)在延續(xù)創(chuàng)業(yè)板與科創(chuàng)板注冊(cè)制下的退市制度以外，有以下三大亮點(diǎn)：

第一，交易類指標(biāo)方面，將原來的面值退市指標(biāo)修改為“1元退市”指標(biāo)，同時(shí)新增“連續(xù)20個(gè)交易日在本所的每日股票收盤總市值均低于人民幣3億元”的市值指標(biāo)。

這是對(duì)應(yīng)著注冊(cè)制下企業(yè)能否實(shí)現(xiàn)IPO是以企業(yè)市值為核心制定的，也就是說在資本市場(chǎng)的“入口”與“出口”，企業(yè)的資本價(jià)值實(shí)現(xiàn)能力將更為重要。

第二，明確給出了財(cái)務(wù)造假的量化指標(biāo)。

第三，新規(guī)將有風(fēng)險(xiǎn)警示的ST、ST*以及處于退市整理的上市公司單獨(dú)劃列到風(fēng)險(xiǎn)警示板。這一舉措將不良上市企業(yè)資源歸納到一起，保證了主板、創(chuàng)業(yè)板等正常板塊良好性，也增強(qiáng)了對(duì)不良上市企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)揭示，加強(qiáng)了對(duì)投資者的保護(hù)。

這同樣也在警示上市公司做好經(jīng)營、不要違規(guī)違法，否則一旦被列入風(fēng)險(xiǎn)警示板，將意味著喪失交易流動(dòng)性、不再受投資者關(guān)注，最終逐漸喪失資本價(jià)值。

對(duì)于普通投資者來說，今后要摒棄“炒差”的投機(jī)心態(tài)，理性選股。90%的時(shí)間用來研究，10%的時(shí)間用來選擇投資，因?yàn)樵谧?cè)制環(huán)境下，只有行業(yè)的前10%的公司具備長期投資價(jià)值。

可以預(yù)期，在新規(guī)實(shí)施后，退市公司會(huì)越來越多。

然而，仔細(xì)看了新規(guī)后，我發(fā)現(xiàn)新規(guī)規(guī)定的造假退市標(biāo)準(zhǔn)實(shí)在是太低太低了。

根據(jù)新規(guī)，連續(xù)三年，且每年造假都超過當(dāng)年對(duì)外披露的利潤的100%，且累計(jì)超過10億元，才觸及退市標(biāo)準(zhǔn)。

所以，只要資產(chǎn)負(fù)債表做得小心點(diǎn)，利潤表幾乎可以隨便造。實(shí)際1000萬利潤造假到1億，造多少年都不會(huì)退市，因?yàn)樵旒俳痤~占比到不了100%。

實(shí)在控不住比例，那就不要連續(xù)三年造假，造兩年老實(shí)一年就退不了，只造一年更是不用擔(dān)心。甚至，像瑞幸咖啡那種收入費(fèi)用同時(shí)造假但不影響利潤的，都不可能因此退市。

瑞幸咖啡在美國納斯達(dá)克上市

我認(rèn)為，康美、獐子島、瑞幸造假在修訂后的規(guī)則下能否退市，是新規(guī)是否合理的最低尺度。如果新規(guī)實(shí)施后，這類造假還不能退市，那新規(guī)依然不合理。

新規(guī)中有威脅的是，連續(xù)三年資產(chǎn)負(fù)債表各科目虛假記載金額合計(jì)數(shù)每年均超過當(dāng)年年度報(bào)告對(duì)外披露凈資產(chǎn)金額的50%，且三年累計(jì)虛假記載金額合計(jì)數(shù)達(dá)到10億元以上。各科目加總，總歸規(guī)模要大一些了。

我認(rèn)為，改成“三年平均造假金額占實(shí)際利潤金額100%以上且累計(jì)超過5億元”，可能更合理一些，計(jì)算公式為（披露利潤-實(shí)際利潤）/實(shí)際利潤，實(shí)際利潤為負(fù)的，計(jì)算結(jié)果取絕對(duì)值。

真實(shí)利潤不好確定，可以用：查實(shí)造假利潤/（披露利潤-查實(shí)造假利潤），這樣爭(zhēng)議少一些。

另外，公司造假退市，無辜投資者可能血本無歸，留在市場(chǎng)內(nèi)還有翻本機(jī)會(huì)。那么不退市也可以，造假者充分賠償投資者損失的情況下，可以贖買。否則沒什么懲罰，投資者也不會(huì)長記性。

從短期角度來看，退市新規(guī)對(duì)市場(chǎng)的影響相對(duì)有限，但中長期若退市政策得到嚴(yán)格執(zhí)行，對(duì)市場(chǎng)投資活力的促進(jìn)具有積極影響，這也可能是A股長期牛市的根基所在。

注冊(cè)制屬于相對(duì)充分的市場(chǎng)化改革措施，股市進(jìn)出機(jī)制也需要不斷加快市場(chǎng)化的步伐，完善高效的優(yōu)勝劣汰機(jī)制，也是股市持續(xù)走強(qiáng)的重要保障。

我認(rèn)為，此次退市制度最值得關(guān)注的有：

一是強(qiáng)化投資者適當(dāng)性管理，提升對(duì)風(fēng)險(xiǎn)警示股票設(shè)置交易量的上限；

二是完善面值退市指標(biāo)，新增市值退市指標(biāo)，并嚴(yán)格完善財(cái)務(wù)類退市標(biāo)準(zhǔn)，簡(jiǎn)化退市的流程，取消了暫停上市和恢復(fù)上市的環(huán)節(jié)，主要強(qiáng)化退市效率，暢通退市的流程，逐漸提升股市退市率的水平。

此外，對(duì)退市規(guī)則進(jìn)行了進(jìn)一步的細(xì)分化，例如將原來的面值退市指標(biāo)修改為“1元退市”指標(biāo)，同時(shí)新增“連續(xù)20個(gè)交易日在本所的每日股票收盤總市值均低于人民幣3億元”的市值指標(biāo)。對(duì)規(guī)則細(xì)分化，也是從嚴(yán)退市的一種體現(xiàn)。

對(duì)投資者來說，退市新規(guī)下，未來市場(chǎng)的退市率會(huì)不斷提升，主要體現(xiàn)在財(cái)務(wù)類退市及面值退市的類型。未來更考驗(yàn)投資者的股票篩選能力，未來退市率提升背景下，踩雷風(fēng)險(xiǎn)可能會(huì)水漲船高，對(duì)投資者來說，也是一種考驗(yàn)。

投資者應(yīng)盡量回避問題股、績(jī)差股以及面值退市邊緣的上市公司，多參考外資、社保基金的持倉情況，與專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者抱團(tuán)取暖也是一種比較穩(wěn)妥的參考，降低踩雷風(fēng)險(xiǎn)。

作者 | 李夢(mèng)清｜拾月｜周倩雯 | 當(dāng)值編輯 | 李夢(mèng)清

責(zé)任編輯 | 何夢(mèng)飛 | 主編 | 鄭媛眉 | 圖源 | VCG

原標(biāo)題：《史上最嚴(yán)退市制度？還不夠嚴(yán)》

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